推动民间资本参与“平急两用”建设
日期：2024-10-28 来源：中国社会科学网
“平急两用”公共基础设施建设与保障性住房建设、城中村改造等“三大工程”是当前和今后一个时期的重点任务，也是党的二十届三中全会提出的“构建房地产发展新模式”和“健全现代化基础设施建设体制机制”的重要组成部分。然而，“平急两用”项目面临市场化盈利能力不足的问题，特别是在地方债务、城投债及房地产市场压力较大的背景下，大型基础设施项目的推进可能增加系统性金融风险。因此，平衡好公共服务与市场盈利的关系成为关键。
今年，围绕“三大工程”已建立了初步的金融支持体系。截至年初，中国人民银行重启抵押补充贷款（PSL），国家开发银行等也分别新增PSL。央行还推出了城中村改造资产支持专项计划（ABS）和保租房REITs等创新金融工具。在支持“平急两用”公共基础设施建设上，杭州和武汉等地已发布超百亿的项目清单。全国首笔“平急两用”债务融资工具和首个资产证券化产品也成功推出。上海地产成功发行定向债务融资工具，联动“保租房”和“平急两用”项目。新型融资体系推动民间资本的参与优化了生产要素配置，通过市场化手段和专业团队推动项目闭环经营，同时评估设施的现金流和商业价值，实现高效运作和高质量发展。
融资渠道和资本参与现状
相比于“三大工程”中的保障性住房建设与城中村改造，“平急两用”公共基础设施建设的融资案例相对较少，定义与操作流程仍不明确。当前，公共基础设施建设的投资主要由政府和企事业单位主导，社会民间资金的参与比例仅约10%。这一现状导致公共基础设施建设大多由政府和国企主导，社会资本参与不足，未能充分发挥市场的主体作用。目前的融资模式仍以传统融资和发债为主，由大型国企承担建设和运营，尚无明确路径实现新型融资体系和民间资本的有效参与。相关境况主要集中在以下三个方面。
“平急两用”的“平”时经营收益率与现金流较低。“平急两用”公共基础设施因较强的公益属性，在“平”时的经营现金流和收益率通常较低，短期内难以实现经济效益。现有项目几乎未能盈利，现金流无法覆盖运营和财务成本，主要依赖地方政府的奖补和税收政策支持。然而，随着政策支持逐渐减弱或终止，这些项目的自我运营能力面临巨大挑战。由于缺乏稳定的现金流，这类公共基础设施项目也难以通过市场进行融资，无法达到发行REITs或吸引民间资本参与的标准。自2017年以来，对隐性债务的严格“控增化存”政策从未松懈，党的二十届三中全会再次明确要求化解地方政府债务、中小金融机构风险。在此背景下，大量公共基建项目被迫寻找社会资本，以项目自身收益为主要还款来源。
“平急两用”公共基础设施建设初期投入大、风险高。“平急两用”公共基础设施因规模大、建设周期长、专业要求高，投资成本往往较普通项目高出20%—30%。涉及地下空间等建设时，成本将更高。在当前地方财政与房地产市场压力下，这类高投入基础设施建设可能进一步加重地方财政和国企负担。此外，“平急两用”公共基础设施作为高价值“重资产”，对企业的持有、运营、维护压力巨大，民营企业因风险高而难以介入，国企则担心资产流失，导致这些设施在市场中的流通性较差。同时，“重资产”属性也使投资项目退出机制较为复杂，常见的到期移交、政府回购和项目转让等方式在财力紧张的情况下更难实现中期退出。
民营企业和民间资本参与“平急两用”公共基础设施建设经营难度较大。民营企业和民间资本在参与“平急两用”基础设施建设中面临诸多挑战。首先，准入困难是主要障碍，现有项目多由国企主导，民营企业因行政指令和隐性壁垒如“玻璃门”和“弹簧门”难以获得竞争机会。其次，盈利困难和市场化收入机制不完善导致财务回报不足，PPP项目中高度依赖政府付费或补助的占90%以上，市场化收益有限，进一步削弱了民间资本的投资积极性。最后，融资困难尤其突出，非上市民营企业难以获得银行信贷，资本市场支持不足，融资成本高，导致其在企业债券市场的发行额逐年下降，资源分配明显向国企倾斜。
“平急两用”公共基础设施建设高质量发展思路
支持“平急两用”公共基础设施建设的新型金融体系包括政府基金、政策性金融工具、创新金融工具，以及利用政府基金杠杆吸引社会资本。目前，公共基础设施建设主要依赖政策性和开发性金融工具，如低利率再贷款和债券。结构性货币政策应进一步引导金融机构加大贷款投入，促进民间资本和民营企业的参与。同时，鼓励商业银行增加公共基础设施相关债券的购买力度。创新工具如REITs，可为融资开辟新渠道，增加民间资本通过“轻资产”等形式参与建设的机会。
通过创新金融体系发掘一批经济效益良好的“平急两用”公共基础设施。ABS、REITs以及商业银行对基础设施项目的贷款和债券购买，均基于项目未来现金流的预期。这些新型金融工具在发行、审批、定价和交易过程中，会审视“平急两用”公共基础设施的经营模式和市场化能力，以确保稳定现金流。例如，REITs通过优化资本市场的风险定价机制，提供透明的风险收益产品，吸引资金支持“平急两用”公共基础设施建设。在“平”时，这些设施应专注于提升生活质量，并通过市场化运营保证经济效率和盈利性。
通过创新金融体系实现“平急两用”公共基础设施轻资产化。通过创新金融工具，如公共基础设施REITs，“平急两用”公共基础设施可以从“重资产”转化为“轻资产”，有效盘活存量资产，降低杠杆水平，并减轻地方财政债务压力。公募REITs模式允许企业在获得稳定现金流后将优质资产打包出售，从而提前回笼资金、缩短投资周期、提升内部收益率，并通过权益属性减轻企业负债端压力。应进一步鼓励开发性金融机构利用“投贷债租证”等综合金融工具，将底层资产转化为“轻资产”，并通过“去项目化”减少自持风险。例如，配置可售物业或赠送同城住宅用地，部分项目开发建设阶段的综合毛利率可达30%—40%。地方政府也可通过公募REITs将固定资产打包出售，盘活资产、降低债务率，逐步缓解债务问题。
通过创新金融工具支持民营企业、民间资本多方式、多渠道参与。在创新金融工具的支持下，民企和民间资本可以通过购买“平急两用”公共基础设施的股权或期权，间接获得项目的经济权益，无须直接拥有或管理“重资产”，从而降低投资门槛和风险，提升资金流动性。例如，REITs允许投资者分享资产增值收益，相比于城投债或PPP等模式，更适合民间投资者参与，解决了公共基础设施投资非标准化和高门槛的问题。民企可通过运营合同、管理协议等方式参与日常运营和管理，收取管理费用或分成，从而以低成本参与高收益项目。此外，民企还能提供专业服务和技术支持，提升项目的专业性和运营效率，并通过招商引资和市场开发，帮助项目引进投资、拓展市场，提高盈利能力。
当前，“平急两用”公共基础设施建设已获得政策性金融工具和债务融资工具支持，并在仓储物流和地下人防商业项目中初步验证了“平”时盈利模式。然而，基于项目高投入、“重资产”和公益性强等特点，尚缺少将其转化为“轻资产”的成功案例。未来，应积极探索创新金融工具的使用。首先，利用结构性货币政策扩大专项债使用范围，推动银行加大贷款投放，并应用市场化利率降低融资成本。其次，探索以“公募基金+ABS”模式为起点的REITs创新券种，拓宽长期资金渠道，将高投入项目转化为“轻资产”，吸引中长期资金和社会资本参与。这将有助于破解“平急两用”公共基础设施的高投入和高风险困境，避免重蹈传统基础设施项目带来的债务风险，实现“平急两用”公共基础设施建设在“平”时带来稳定现金流和高质量发展，进一步促进民间资本和民营企业的有效参与。
（作者系上海交通大学国际与公共事务学院教授）